Het blijft een ideale omgeving om te beleggen in aandelen. Door de sterke economische groei stijgen de winsten sterk. Tegelijkertijd blijft de rente laag, ondanks de oplopende inflatie. De combinatie van stijgende winsten en dalende rentes zorgt ervoor dat aandelen in snel tempo goedkoper worden. Hierdoor wagen steeds meer institutionele beleggers de overstap van beleggen in obligaties naar beleggen in aandelen. Geleidelijk komt het besef dat de rente langere tijd lager zal zijn dan de prijsinflatie, geen fijne omgeving om te sparen of in obligaties te beleggen. Die instroom van nieuw geld richting de aandelenmarkt zorgt voor stijgende aandelenkoersen. Gelet op de nog altijd omvangrijke obligatieposities bij institutionele beleggers heeft die rotatie richting aandelen veel potentie. Alle seinen staan op groen, het is het beste van twee werelden.

Krachtige economische groei

De wereldeconomie groeit dit jaar krachtig. De belangrijkste reden is het sterke herstel uit de korte diepe recessie van vorig jaar, geholpen door de snelle vaccinaties. Daarnaast stimuleren zowel centrale bankiers als overheden de economie. Er worden weliswaar geen nieuwe impulsen verwacht, maar dat is gezien het reeds zeer stimulerende beleid en de kracht van het herstel geen enkel probleem. Er zijn ook structurele factoren die een bovengemiddelde economische groei mogelijk maken. Zo wordt er volop geïnvesteerd in nieuwe technologieën, iets wat door de coronacrisis is versneld. De combinatie van kunstmatige intelligentie, cloud computing, 5G, internet-der-dingen, big data, robotisering, virtuele en toegevoegde realiteit zorgt in snel tempo voor nieuwe innovatieve toepassingen. Innovatie die leidt tot hogere productiviteit en daarmee tot hogere economische groei. Deze toepassingen zijn nodig omdat mensen zich aanpassen aan de nieuwe realiteit. Bedrijven maken hiervan dankbaar gebruik om de marges te verbeteren, nieuwe markten aan te boren of om simpelweg sneller te kunnen groeien. Steeds meer producenten richten zich direct op de consument, waardoor ze een hogere verkoopprijs en betere marges kunnen realiseren. Wat eerst bittere noodzaak was, is nu een nieuw bedrijfsmodel. De economische groei dit jaar is zo krachtig dat we vele decennia terug in de tijd moeten om een vergelijkbaar sterk jaar te vinden. In de eerste jaarhelft zijn de groeiverwachtingen ook nog eens voortdurend naar boven bijgesteld. Inmiddels lijkt de piek in de bijstellingen wel te zijn bereikt. Wel zijn er zorgen over de deltavariant van het coronavirus, maar de omvangrijke vaccinatieprogramma’s zijn ook tegen deze variant effectief. In de VS en het VK is 50 procent van de bevolking gevaccineerd. In het VK liggen daardoor de ziekenhuisopnames 80 procent lager liggen dan voor het vaccinatieprogramma. Er is daar zelfs nog niemand beneden de 50 jaar aan de deltavariant van het virus overleden. In continentaal Europa is in september waarschijnlijk 70 procent van de bevolking gevaccineerd. Dan wordt het zelfs voor de besmettelijke deltavariant van het virus lastig om zich te verspreiden. Door deze ideale omgeving zal de wereldeconomie ook volgend jaar bovengemiddelde groeien.

Monetair mag inflatie omhoog

Na de Amerikaanse centrale bank heeft nu ook de ECB haar beleid herzien. In Europa hoeft de inflatie niet langer beneden, maar dicht bij de twee procent te blijven. De nieuwe doelstelling is symmetrisch rondom de 2 procent. Net als in de Verenigde Staten is de inflatie hier langere tijd beneden die 2 procent uitgekomen. Die symmetrie betekent dus dat de inflatie nu langere tijd boven de doelstelling uit mag komen, zonder dat de ECB daardoor haar beleid zal veranderen. Nu betekent een nieuw monetair beleid niet automatisch dat de inflatie zal oplopen. Het zegt alleen meer over het beleid van de ECB wanneer de inflatie oploopt. Net als in de Verenigde Staten schuiven centrale bankiers ook hier meer op richting de Keynesiaanse school.  Die ziet het bewaken van de inflatie als slechts één van de vele doelstellingen van de centrale bank en voorlopig ligt de nadruk op de andere doelstellingen. In de Verenigde Staten betekent het dat Powell elke vertegenwoordiger van een etnische minderheidsgroep aan een baan wil helpen. In Europa ziet de ECB zich als het orgaan die de energietransitie mogelijk moet maken. Met deze aanpassing in het beleid van de ECB wordt een lang gekoesterde wens van Mario Draghi in beleid omgezet. Draghi stelde hetzelfde voor in juni 2016, maar vond toen de mannen van de Bundesbank op zijn weg. Met het nieuwe beleid is de Bundesbank niet langer in de lead. In de 23-jarige historie van de ECB heeft de centrale bank nog nooit zoveel flexibiliteit gehad. Doordat zowel in de Verenigde Staten als in Europa financiële stabiliteit hoog in het vaandel staan, leggen centrale banken een bodem in de beurs. Zodra koersen sterk dalen, zullen centrale bankiers dit proberen te stabiliseren. Ondertussen is Mario Draghi premier van Italië en draagt hij in die nieuwe rol ook bij aan de gewenste stabiliteit in de eurozone.

Waardering lager, ondanks koersstijgingen

De winsten stijgen harder dan de koersen en dat betekent dat aandelen goedkoper worden. Van tijd tot tijd wordt er getwijfeld of de hoge waarderingen op de aandelenmarkt wel houdbaar zijn. Voor een groot deel wordt dit veroorzaakt door het sterke en snelle herstel vanaf de bodem van vorig jaar. Verder oogt de beurs in absolute termen niet goedkoop, maar dan wordt er onvoldoende rekening gehouden met de huidige beleggingsomgeving. Zo worden er soms vergelijkingen gemaakt met de dotcomzeepbel van 2000, maar toen stond de tienjaarsrente in de Verenigde Staten op 6 procent, nu op 1,3 procent. Toen was er dus een alternatief voor aandelen, nu is dat er niet. Ook maakten de grote techbedrijven toen geen winst, nu spuit de kasstroom eruit. Als wordt gekeken naar de risicopremie van aandelen boven op het risicovrije rendement op obligaties, dan is er zelfs in de Verenigde Staten nog voldoende ruimte voor hogere waarderingen. Buiten de Verenigde Staten zijn beurzen achtergebleven en goedkoper. Voor een groot deel komt dat waarderingsverschil overigens door de samenstelling van diverse markten. In de Verenigde Staten weegt de IT-sector zwaar, daarbuiten is dat veel lager. Alleen in China (en bijzonder genoeg ook in Nederland) is het gewicht van techbedrijven vergelijkbaar met dat in de Verenigde Staten. In China worden techbedrijven nu hard aangepakt door de Chinese overheid. Deels omdat Peking controle wil houden over deze bedrijven, maar ook omdat technologie in het middelpunt staat van de tweestrijd tussen de Verenigde Staten en China. Het verleden leert dat de Chinese overheid er wat betreft regulering initieel meestal hard ingaat, om daarna te werken aan een meer pragmatische oplossing waar iedereen mee kan leven. Overigens worden in de Verenigde Staten ook maatregelen voorbereid om de macht van de grote techbedrijven te breken. Uiteindelijk zal de soep zowel in China als in de Verenigde Staten niet zo heet worden gegeten, daarvoor zijn deze bedrijven te belangrijk. Afgezien van de hernieuwde belangstelling voor technologie, geven beleggers de voorkeur aan defensieve kwaliteitsaandelen, iets wat past bij de fase waar we ons bevinden in de cyclus. Door de lange levertijden, de grote moeite om personeel te vinden en de hoge groeiverwachtingen is het waarschijnlijk dat later in de cyclus de investeringen een grote impuls krijgen. Naast het bedrijfsleven gaat ook de overheid fors investeren, waarbij de nadruk waarschijnlijk ligt op infrastructuur en alternatieve energie. Daarvan profiteren uiteraard de betrokken bedrijven. Dit zijn wel langjarige projecten. Deze investeringsimpuls zal de komende jaren een positief effect hebben op de bedrijfsresultaten, wat een nieuwe plus is voor de fantasie rondom aandelenbeleggingen. Spaarders en beleggers in obligaties dienen zich te realiseren dat ze voor langere tijd worden geconfronteerd met reëel negatieve rendementen. Beleggen in aandelen is het beste alternatief.

Auréus
Jeroen van Lom
CIO