Liquiditeit van centrale banken en overheden blijven bepalend voor de richting van de financiële markten. De grootste centrale bank, de Amerikaanse Federal Reserve, heeft aangegeven dat de rente ten minste tot 2022 op nul procent zal blijven staan. Hoewel dit meer is dan waar beleggers op hadden gerekend, was een enkeling toch teleurgesteld. Op 11 juni, de dag na dit besluit, zagen we dan ook de grootste correctie op de aandelenmarkt sinds maart.

Voorafgaand aan het bericht van de Fed werd gespeculeerd op verdergaande maatregelen, waaronder een negatieve rente. Daarnaast zijn steeds meer partijen ervan overtuigd dat de Fed ook een plafond zal invoeren op de marktrente. Dit systeem wordt wel aangeduid met yield curve control. In plaats van de hoeveelheid op te kopen obligaties, committeert de centrale bank zich aan een vooraf afgesproken prijs (renteniveau). Dat betekent dat de centrale bank boven die prijs elke obligatie zal opkopen, dus feitelijk een onbeperkt opkoopbeleid. In de praktijk hoeft de centrale bank niet zo veel te doen, de markt doet het werk. Een dergelijke maatregel is niet nieuw, tussen 1942 en 1951 was de rente op Amerikaanse staatsobligaties gemaximaliseerd op 2,5 procent. Op dit moment voert de Japanse centrale bank een vergelijkbaar beleid.

Wellicht enigszins geschrokken door de marktreactie was daarna Fed-voorzitter Jerome Powell in zijn halfjaarlijkse getuigenis voor het Congres erg mild. Gevolg is dat markt al weer grotendeels is hersteld van de correctie op 11 juni. Verder zorgt een kleine correctie na een herstel vanaf het dieptepunt van meer dan 40 procent ook voor een adempauze, zonder dat er fundamenteel veel is gewijzigd.

Vorige week kwam de Amerikaanse overheid nog met een extra stimuleringspakket van 1000 miljard. Ook de ECB geeft vol gas. Banken kunnen bij de ECB lenen en hoeven daarover geen rente te betalen. Ze krijgen zelfs een vergoeding van 1 procent. Deze maatregel was zo populair dat er meteen voor 1300 miljard op werd ingeschreven. Financiële markten blijven zeer gevoelig voor verschuivingen in liquiditeit en die liquiditeit werkt verslavend, men wil voortdurend meer. Tegelijkertijd reageren centrale banken op onrust in het financiële systeem door extra te stimuleren. Reken op voortzetting van dit zeer ruime monetaire en fiscale beleid, tenminste zo lang het virus nog niet onder controle is en de werkloosheid hoog blijft.

Hoewel de invloed van liquiditeit alles overheerst, vrezen velen de effecten van de virusbestrijding op de economie. Wat opvalt is dat analisten en economen over het algemeen somberder zijn dan de daadwerkelijk gerapporteerde cijfers. Macro-economische cijfers zijn nu opeens beter dan de te ver naar beneden bijgestelde verwachtingen. Daarvoor zijn verschillende oorzaken. Zo bereikt een deel van het overheidsgeld de reële economie, in tegenstelling tot de financiële crisis van 2008/2009. Ondanks de sterk oplopende werkloosheid en de grotere spaarzin van consumenten, stijgt vanaf het dieptepunt de consumptie. Nu helpt het in de Verenigde Staten dat veel werklozen financieel beter af zijn dan toen ze nog aan het werk waren. Verder zijn overheden gestopt met verschillende maatregelen om het virus te bestrijden, waardoor economieën weer open gaan met als gevolg meer economische activiteit. Wat ook helpt zijn de maatregelen om bedrijven overeind te houden. Bovendien is er niet echt meer sprake van een pandemie. In China en Japan, de tweede en derde economie ter wereld, is de Coronacrisis grotendeels achter de rug. Grote delen van Azië bleken veel beter voorbereid op een virusuitbraak dan de westerse wereld. Verder zijn er ook bedrijven, waarvan opmerkelijk veel beursgenoteerd, die profiteren van de huidige omgeving. Verschillende trends die voor de Coronacrisis al zichtbaar waren, worden nu versterkt en dat juist voor meer economische activiteit.

Door de economische krimp zijn de winsttaxaties van bedrijven naar beneden bijgesteld. Het komende cijferseizoen zal leren of de laatste neerwaartse aanpassingen voldoende zijn. Toch gaat de belangstelling van beleggers niet zozeer uit naar de verlies- en winstrekening, maar vooral naar de balans. Alleen bedrijven die de crisis overleven, kunnen immers profiteren van het daaropvolgende herstel. Gelet op het koersherstel van verschillende bedrijven die hard zijn geraakt door de Coronacrisis, lijken beleggers steeds meer rekening te houden met een voorspoedig herstel van de economie. De tijd zal het leren. Voor het waarderen van de meeste bedrijven is het lange termijn perspectief na de Coronacrisis van groter belang. Hoe groot de verliezen nu ook zijn, het moet toch worden gezien als een eenmalig negatief effect. Bedrijven die in staat zijn om deze crisis te overleven, profiteren van de wegvallende concurrentie, hebben te maken met een langer laag blijvende rente, een overheid die lange tijd de economie zal stimuleren en een versnelling op het gebied van digitalisering en innovatie. Dat is eerder een reden voor hogere dan voor lagere waarderingen.

Voor beleggers is het wel steeds lastiger om een gebalanceerde portefeuille samen te stellen. Er zit geen toegevoegde waarde in het kopen van obligaties met een negatieve rente. Obligatiemarkten zijn effectief overgenomen door de centrale bank en daar heeft een vrije belegger niets meer te zoeken. Gelet op de omvang van de schuldenberg zullen centrale banken er op de obligatiemarkt alles aan doen om de rente op die schulden draaglijk te houden. Er moet daarom worden gezocht naar beleggingen die de bufferfunctie van obligaties in de portefeuille kunnen overnemen. Dat betekent dat er nog meer geld op zoek gaat naar rendement, zowel op de beurs als daarbuiten. Door de langer lage of zelfs negatieve rente biedt ook de relatieve waardering nog altijd voldoende ruimte voor hogere aandelenkoersen.

Namens team Auréus
Jeroen van Lom
CIO