Het sentiment staat op een dieptepunt, sommige sentimentsindicatoren kunnen niet verder zakken. Nu zijn sentimentsindicatoren relatief goed om een bodem op de beurs te bepalen, veel beter in ieder geval dan in het bepalen van een top. Negatief sentiment is veel besmettelijker dan positief sentiment en daardoor sterk geclusterd. Deze situaties zijn meestal van relatief korte duur, daar waar positief sentiment langere tijd kan aanhouden. Wie op basis van sentimentsindicatoren in de afgelopen twintig jaar was ingestapt, had dat vrijwel altijd op de bodem kunnen doen.

Tegen zo’n sterk trackrecord lijkt weinig anders in te brengen dan dat het dit keer anders is, een gevaarlijke uitspraak in de financiële wereld. Maar er zijn dit keer wel degelijk zaken anders dan in vorige correcties. Sinds 1928 zijn er in totaal 15 bear-markets geweest (een daling van 20 procent of meer) op de S&P 500 en in vier daarvan bleef de daling beperkt tot niet veel meer dan 20 procent. In alle vier de gevallen werd de daling gestopt door ingrijpen van de centrale bank, iets dat we inmiddels omschrijven als de Fed-put. Verschil met die vier keer is dat toen inflatie geen probleem was waarmee de centrale bank dus ruimte had, maar dat inflatie er nu voor zorgt dat ingrijpen ten koste gaat van het bestrijden van de inflatie.

Eén van de redenen dat het sentiment zo slecht is, is het snel wijzigende en daarmee onvoorspelbare beleid van centrale banken. Afgelopen week verhoogde de Fed de rente met 75 basispunten, een kwartje meer dan een week geleden werd verwacht. Ook de volgende renteverhoging zal er waarschijnlijk één van 75 basispunten zijn. Een nog grotere verrassing was de verhoging van de Zwitserse centrale bank met 50 basispunten. Niet alleen de stap is verrassend, maar ook het moment waarop. Voor de Zwitsers is de eigen munt meestal te hard versus de euro, een reden om het monetaire beleid te synchroniseren met de euro. Maar de ECB zal pas in juli de rente verhogen en bovendien ook nog eens met 25 basispunten. Pas in september zal de ECB de rente met nog eens 50 basispunten verhogen. De Zwitsers kiezen er voor om daar op vooruit te lopen. De ECB ziet de inflatie de komende jaren boven de 2 procent uitkomen en moet dus de economische groei drukken. Het lastige is wel dat inflatie grotendeels wordt veroorzaakt door zaken waar de ECB geen vat op heeft, zoals een hogere olieprijs. Bovendien neemt het risico dat de eurozone opsplitst toe, wanneer de rente stijgt.

Dit fragmentatie-risico werd afgelopen maanden zichtbaar in de oplopende rente op Italiaanse staatsobligaties. De ECB werkt aan een nieuw ‘anti-fragmentatie-instrument’ om de hogere (leen)kosten van de zwakkere landen in de eurozone te drukken. De maatregelen zijn nog niet concreet, maar het moet al snel gaan om een pakket van meer dan 200 miljard om obligaties te kopen van zwakkere lidstaten. Dat moeten de andere lidstaten dan wel toestaan. Met Italiaanse en Spaanse verkiezingen volgend jaar in het vooruitzicht, een nieuwe vluchtelingenstroom, hoge inflatie en de grote kans op een recessie, wordt het fragmentatierisico in de eurozone op dit moment onderschat.

De meer structurele kerninflatie in de Verenigde Staten ligt waarschijnlijk zo rond de vier procent en dat is te hoog. De Fed gelooft echter dat die inflatie tijdelijk is dat we in 2024 op 2,4 procent uitkomen, maar daarvoor moet dan wel een diepere recessie worden veroorzaakt dan de groeivertraging waar de Fed nu op stuurt. Het tarief van de Fed moet dan toch wel naar 4 procent. Na de aanpassing afgelopen week, komen we een eind in die richting, maar we zijn er nog niet. Een goede indicator daarvoor is het moment dat de rentecurve invers wordt.

Een ander probleem voor centrale banken is de hardnekkig hoge olieprijs. Ondanks al het negatieve nieuws rondom de olieprijs, blijft de olieprijs hoog. Het probleem aan de aanbodkant is voorlopig niet opgelost en er wordt nog steeds ingeteerd op de voorraden. En dan gaat nu ook de Chinese economie geleidelijk meer open. 

De vooruitlopende economische indicatoren laten een duidelijke verzwakking zien, maar de indicatoren die de huidige activiteit meten blijven goed overeind. Er bestaat een risico dat de Fed te veel stuurt op de laatste indicatoren en daarmee een hardere landing veroorzaakt dan daadwerkelijk nodig is. De vooruitlopende indicatoren wijzen erop dat de winsttaxaties onder druk zullen komen. Per saldo is het economisch nieuws te goed om er van uit te gaan dat inflatie zal afnemen. Daarvoor moeten er signalen zijn dan lonen minder sterk stijgen, dat de Amerikaanse groei verder terugvalt of dat bijvoorbeeld kredietopslagen sterk oplopen (liefst samen met een VIX boven de 40). Dat lijkt er allemaal nog niet in te zitten en het is dan ook te vroeg om te stellen dat de markt ‘schoon’ is.

Als op basis van de geschiedenis moet worden bepaald wanneer deze daling stopt, dan is dat op 19 oktober 2022 (toevallig 35 jaar na Black Monday) met een S&P 500 op 3000. 

De exacte bodem prikken is natuurlijk onbegonnen werk. Normaal gesproken is het startpunt van een recessie een prima instapmoment (daar zijn we nog niet), omdat er al zoveel slecht nieuws is verdisconteerd Historisch blijken de rendementen na de start van de bearmarkt niet eens zo slecht, al lijkt de huidige bear-markt wel een samenvoeging van de bear-markt in 1973 (olie-schok) en 2001 (dotcombubbel). 

Er zijn nog steeds excessen in de markt die waarschijnlijk pas geleidelijk verdwijnen. Dat zorgt voor risico’s, maar biedt ook kansen. 

Verder dit keer aandacht voor oplopende voedselprijzen, inflatie-linkers afgezet tegen high yield obligaties, de tweede euro-crisis en de Short op ASML.

Abonneer op deze nieuwsbrief via www.aureus.eu/nieuwsbrief 

De besluiten van het Macrocomité van Auréus worden gebruikt voor de invulling van de Actieve portefeuille. In deze portefeuille worden aandelen, obligaties en alternatieve beleggingen over- of onderwogen en kunnen er actieve keuzes worden gemaakt voor bepaalde sectoren, regio’s, obligaties, looptijden ect. Risicobeperking is een belangrijk onderdeel van de Actieve portefeuille. De Markt/Factor portefeuille wijkt slechts beperkt af van de index (MSCI ACWI IMI). Er is sprake van een structurele allocatie naar vijf factoren om de factorpremie op lange termijn te innen. Daarom worden keuzes van het Macrocomité niet meegenomen. Wel wordt er geherbalanceerd wanneer het portefeuillegewicht 10 procent afwijkt van de neutrale allocatie.  De SRI-Impact-portefeuille heeft een focus op duurzame en impactvolle beleggingen/bedrijven, de benchmark voor deze portefeuille is de MSCI ACWI SRI. Om een kern van duurzame SRI-fondsen bevinden zich 6 impactsatellieten. Keuzes gemaakt in het Macrocomité worden voor zover relevant meegenomen in de SRI-Impact-portefeuille. Voor de Individuele Aandelenportefeuille maken wij gebruik van de research en beleggingsfilosofie van Financiële Diensten Amsterdam (FDA). Deze op groei- en kwaliteitsaandelen gerichte research/strategie heeft een allocatie naar Europese en Amerikaanse aandelen. Het doel is de outperformance van de benchmark (MSCI World). Keuzes gemaakt in het Macrocomité ten aanzien van over- of onderwegen van aandelen en obligaties worden meegenomen voor de allocatie in de Individuele Aandelenportefeuille, voor de regio- en de sectorverdeling volgen wij de research van FDA. 

Auréus streeft er naar om correcte en actuele informatie te verstrekken afkomstig van betrouwbare bronnen, maar kan de juistheid en volledigheid van de informatie in deze publicatie niet garanderen. Aan deze publicatie kunnen derhalve geen rechten worden ontleend. Auréus aanvaardt geen aansprakelijkheid voor enige directe of gevolgschade voortvloeiende uit het gebruik van deze publicatie of de inhoud ervan. Deze publicatie is niet bedoeld als een aanbod of verzoek tot aan- of verkoop van een financieel instrument en moet evenmin worden beschouwd als een persoonlijk beleggingsadvies, aangezien de inhoud van deze publicatie niet is toegesneden op de individuele (financiële) situatie en doelstellingen van beleggers. Potentiële beleggers worden er nadrukkelijk op gewezen dat aan beleggen financiële risico’s zijn verbonden. Zij dienen dan ook goed kennis te nemen van de inhoud van relevante informatie over desbetreffende belegging (prospectus, informatiememorandum, essentiële beleggersinformatie, essentiële-informatiedocument etc.) en worden geadviseerd onafhankelijk advies in te winnen om zich een goed oordeel te kunnen vormen over die risico’s en/of deze risico’s passen in/bij hun beleggingsdoelstellingen, financiële situatie, risicoprofiel en risico acceptatie. De waarde van een belegging kan fluctueren. Het is mogelijk dat beleggers bij verkoop of beëindiging van hun belegging minder terugkrijgen dan hun inleg. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.