Meer rendement met schaduwbankieren. Schaduwbankieren is niets meer dan de kredietverlening buiten het gereguleerde banksysteem. Door de Grote Financiële Crisis kleeft aan schaduwbankieren een negatieve connotatie. Desondanks is de markt voor schaduwbankieren sindsdien sterk gegroeid en nu vele biljoenen groot. Dat komt ook omdat een kenmerk van schaduwbankieren is dat het niet wordt beperkt door de regels waar de financiële sector mee te maken heeft. Die regels zijn sinds de Grote Financiële Crisis juist veel strenger geworden. Dat biedt juist meer mogelijkheden voor schaduwbankieren. Voor toezichthouders is dat een probleem, omdat dan minder duidelijk is waar de financiële risico’s zitten. Eén van de taken, of eigenlijk de belangrijkste taak van toezichthouders, is dat er sprake is van financiële stabiliteit.

Voor de economie is schaduwbankieren inmiddels een essentieel onderdeel. Door de strengere regels is het lastiger en duurder geworden om krediet te krijgen bij een bank. De markt neemt dus steeds meer de rol van de bank over. Dit past ook in de algemene trend van disintermediatie, mede mogelijk gemaakt door snelle technologische ontwikkeling. Dankzij meer data en de snellere verwerking van die data is kredietverlening een stuk eenvoudiger. Door deze ontwikkeling is voor beleggers een interessante beleggingscategorie ontstaan, genaamd private debt. Daardoor behalen beleggers meer rendement met schaduwbankieren.

Private debt

Private debt is een vorm van schaduwbankieren. De lening staat immers niet meer op de balans van een bank, maar is onderdeel van een beleggingsportefeuille. Zoiets past ook veel beter bij het lange termijn karakter van zo’n lening. Een belegger heeft immers een langere beleggingshorizon. Een bank moet juist duur eigen vermogen aanhouden gedurende de looptijd van de lening. Het tegenovergestelde van private debt is public debt. Dat is de financiering van de bedrijven via de kapitaalmarkten. Het verschil is minder groot dan men zou denken.

Obligaties hebben normaal gesproken een beursnotering, maar feitelijk wordt slechts een gering percentage van die obligaties via de beurs verhandeld. Obligaties worden veel vaker dan aandelen direct met een tegenpartij verhandeld. Daarmee is er feitelijk geen onderscheid meer met een onderhandse lening. Dat is een lening die rechtstreeks wordt verstrekt door bijvoorbeeld een institutionele belegger. Hoewel die belegging door de beleggingshorizon van de belegger veel meer een buy-and-hold karakter heeft, is die lening net als een obligatie onderhands verhandelbaar. Alleen is de liquiditeit uiteraard niet zo goed als op de beurs, maar daar staat voor de belegger dan ook een liquiditeitspremie tegenover. De onderliggende fundamentele kredietanalyse is in wezen hetzelfde. Alleen is er bij private debt veel meer maatwerk mogelijk, terwijl juist alle regels voor de banken sinds de Grote Financiële Crisis steeds meer gericht zijn op standaardisatie.

Verschillende gradaties van private debt

Private debt (of private credit) is een verzamelnaam. In de meest eenvoudige vorm is het niets meer dan een banklening die nu in handen is van een private belegger. Door de standaardisering van contracten zijn dergelijke leningen vrij eenvoudig over te dragen aan een andere partij. Daardoor is de liquiditeit in bankleningen veel hoger dan men op het eerste gezicht zou vermoeden. Er bestaat dan ook al geruime tijd een markt voor bankleningen. Vaak zijn dit leningen die worden verstrekt bij een buy-out. De standaardisering van juist deze contracten wordt bevorderd doordat banken in syndicaatsverband werken. Vanaf daar is het een kleine stap om naast de banken ook een institutionele belegger uit te nodigen.

Deze vorm van kredietverlening staat bekend onder de naam ‘leveraged loans’, hoewel in de eerste jaren na de Grote Financiële Crisis liever de naam ‘senior secured loans’ werd gebruikt. Net als gewone obligaties kunnen deze leningen verder worden gestructureerd om daarmee de gewenste risico/rendementsverhouding  te krijgen.

Die structurering wordt door afkortingen als CDO en CLO (Collateralized Debt en Collateralized Loans obligations) sinds de Grote Financiële Crisis gezien als financiële massavernietingswapens, maar zijn in feit niets meer dan een balans waar de activa bestaat uit leningen en waar de passiefkant is uitgesplitst in verschillende vormen van eigen en vreemd vermogen. De structuur is zo sterk als de kwaliteit van de onderliggende activa en het grote voordeel voor de belegger is dat maatwerk mogelijk is voor wat betreft risico en rendement. Financiële Instellingen zijn in hoge mate vergelijkbaar met CDO’s en CLO’s, alleen is zo’n kredietstructuur uitsluitend gericht op het optimaliseren van rendement en risico. Het is feitelijk disintermediatie in optima forma.

Meer rendement met schaduwbankieren

Door de acceptatie van private debt in institutionele portefeuilles en de steeds strengere regels bij banken en verzekeraars (Basel en Solvency II) is er steeds meer mogelijk op het gebied van private debt. Wat natuurlijk geholpen heeft bij de sterke groei van private debt is de lange periode dat de beleidsrente en zelfs de rente op de obligatiemarkt vrijwel nihil was of zelfs negatief. Rente is een vergoeding voor risico en een negatieve rente is natuurlijk de wereld op zijn kop. De tijdswaarde van geld wordt dan negatief. Dat betekent dat het heden onzekerder is dan de toekomst. Inmiddels is private debt in veel institutionele portefeuilles een vaste beleggingscategorie. Private debt verhoogt het rendement van een portefeuille, zonder dat men extra kredietrisico hoeft te lopen. De belegger krijgt een vergoeding voor het liquiditeits- en complexiteitsrisico. Daardoor is er meer rendement te behalen met schaduwbankieren.

Han Dieperink, Chief Investment Strategist