Stoelendans

De aandelenmarkt vertoont dit jaar een opmerkelijk patroon. Terwijl solide bedrijven met sterke balansen en stabiele winststromen achterblijven, schieten juist de meest speculatieve en risicovolle aandelen als raketten omhoog. Deze zogeheten ‘junk rally’ – of zoals sommige analisten het nog scherper formuleren, een ‘garbage rally’ – is niet zomaar een marktanomalie. Het is mogelijk een klassiek symptoom van wat Charles Kindleberger in zijn boek “Manias, Panics and Crashes” beschreef als de overgang naar de euforische eindfase van een zeepbel.

Volatiele aandelen verslaan kwaliteit

Sinds het dieptepunt in april, toen president Trump’s “liberation day” met zijn dreigende tariefaankondigingen de markten deed beven, hebben de meest volatiele aandelen de solide kwaliteitsaandelen met maar liefst veertig procentpunten verslagen. De thema’s die momenteel de dienst uitmaken lezen als een boodschappenlijstje voor speculanten: quantum computing, drones, winstloze technologiebedrijven, zwaar geshort aandelen, meme-stocks en bedrijven met torenhoge schulden. Dit is precies wat Kindleberger voorspelde voor de laatste fase van een speculatieve bubble: de kwaliteitseisen worden overboord gezet en beleggers jagen steeds grotere risico’s na in hun honger naar rendement. Hebzucht is een sterkere emotie dan angst.

Volgens Kindlebergers model doorlopen financiële zeepbellen een voorspelbaar patroon. Na de initiële schok die de cyclus in gang zet – in dit geval mogelijk de combinatie van AI-doorbraken en monetaire verruiming – volgt een periode van gezonde groei waarbij de prijsstijgingen nog rationeel te verklaren zijn. Maar ergens halverwege het proces slaat de stemming om. De voorzichtigheid verdwijnt, krediet wordt ruimhartig verstrekt, en nieuwe investeerders stromen de markt binnen. Volgens Kindleberger suggereert de huidige junk rally dat we deze kritieke overgang nu meemaken: van de expansiefase naar wat hij de euforie”noemde.

Opluchtingsrally

Deze interpretatie wordt versterkt door de psychologie die we momenteel in de markt zien. Na de initiële schok van Trump’s tariefdreigementen is er een geleidelijk proces van opluchting ontstaan. De volatiliteitsindices zoals de VIX zijn ingestort, wat duidt op een lagere risicoperceptie. Tegelijkertijd blijft het sentiment onder CEO’s en CFO’s diep negatief – analyses van duizenden conference calls tonen aan dat het vertrouwen van bedrijfsleiders niet is hersteld. Deze kloof tussen de euforie op de beursvloer en het pessimisme in de directiekamers is ook klassiek Kindleberger: in de late fase van een bubble raakt de markt losgezongen van de economische realiteit.

In de euforische fase worden niet alleen ondergewaardeerde bedrijven herontdekt, maar krijgen zelfs de slechtste bedrijven met de zwakste fundamenten een premie. Dit is wat hij “pure speculatie” noemde – de fase waarin prijzen stijgen simpelweg omdat beleggers verwachten dat ze zullen blijven stijgen.

Nu is de euforische fase vaak de langste en meest winstgevende periode van de hele cyclus is. Dit verklaart de tegenstelling waar verstandige beleggers nu mee worstelen. Rationeel gezien is de voorkeur voor rommel boven kwaliteit onhoudbaar, maar de geschiedenis leert dat deze irrationele fase nog maanden, zelfs jaren kan duren. Het is de fase waarin fortuin worden gemaakt en verloren. Want zoals Kindleberger waarschuwde: hoe hoger de euforie oploopt, hoe dieper de daaropvolgende crash.

Halverwege de zeepbel

De huidige marktdynamiek – waarbij quantum computing-aandelen, meme-stocks en zombiebedrijven de dienst uitmaken – suggereert dat we mogelijk pas halverwege het opblazen van deze zeepbel zijn. Als Kindleberger gelijk heeft, staat ons de meest explosieve fase nog te wachten. Dit is de periode waarin taxi-chauffeurs aandelentips geven, waarin bedrijven met nauwelijks omzet miljardenwaarderingen krijgen, en waarin “deze keer is het anders” het dominante marktnarratief wordt.

Voor beleggers ligt hier een duivels dilemma besloten. Kindlebergers model suggereert dat de grootste winsten nog komen, maar ook dat timing cruciaal is. Wie nu belegt in kwaliteitsaandelen lijdt op korte termijn opportunity loss, maar wie meegaat in de junk rally speelt Russisch roulette met een steeds vollere cilinder.

De les uit Kindlebergers werk is niet dat we zeepbellen kunnen timen – dat is een illusie. De les is dat we de tekenen moeten herkennen. Een junk rally waarbij de slechtste bedrijven het beste presteren, waarbij hedgefondsen worden gedwongen hun shorts te coveren, waarbij institutionele beleggers achter de feiten aanlopen – dit zijn allemaal klassieke symptomen van een markt die de laatste, meest gevaarlijke fase van irrationele exuberantie betreedt. De muziek speelt nog, en de dans wordt steeds wilder. Maar zoals Kindleberger ons leerde: wanneer de muziek stopt – en dat doet ze altijd – is er nooit genoeg stoelen voor iedereen.

Han Dieperink, Chief Investment Officer

Disclaimer

Abonneer op deze nieuwsbrief via www.aureus.eu/nieuwsbrief