Private equity performance
07 december 2025
Er gaan tegenwoordig vele miljarden naar private equity. Maar hoe weet je of zo’n fonds goed presteert? Neem twee fondsen. Beide krijgen tien miljoen euro. Fonds A geeft na drie jaar vijftien miljoen terug. Fonds B wacht tien jaar en geeft dan twintig miljoen terug. Welk fonds deed het beter? Daar is geen simpel antwoord op. En dat maakt het meten van prestaties zo lastig. Private equity kenmerkt zich door onregelmatige geldstromen. Toegezegd kapitaal wordt niet meteen opgevraagd en het moment van verkoop is moeilijk te voorspellen. Daardoor werken de gebruikelijke rendementsmaatstaven hier anders.
De IRR: de populairste maatstaf
De meest gebruikte maatstaf is de IRR, de internal rate of return. De IRR berekent het jaarlijkse rendement waarbij de netto contante waarde van alle geldstromen precies nul is. Zowel de omvang als de timing van de kasstromen bepalen de uitkomst. De IRR gaat ervan uit dat je tussentijdse uitkeringen meteen opnieuw belegt tegen hetzelfde hoge rendement. In de praktijk lukt dat bijna nooit. Als een fonds vroeg een grote winst maakt, lijkt de IRR daardoor mooier dan hij echt is.
Het zorgt ook voor een vreemde prikkel. Fondsmanagers worden beloond als ze snel verkopen, ook al had langer wachten misschien meer opgeleverd. En een IRR van honderd procent klinkt geweldig. Maar als het om een klein bedrag gaat, stelt het weinig voor. Verder is er natuurlijk ook een verschil tussen bruto en netto rendement. De bruto IRR is vóór aftrek van beheerkosten en carried interest, de netto IRR is erna. Fondsmanagers gebruiken in hun marketing graag de bruto IRR. Als belegger wil je de netto IRR weten, want dat is wat je daadwerkelijk overhoudt.
Tot slot speelt hefboomwerking een rol. Private equity fondsen gebruiken doorgaans meer vreemd vermogen dan beursgenoteerde bedrijven. Een deel van het rendement komt dus van de hefboom, niet van operationele verbeteringen. Het is verstandig om onderscheid te maken tussen het rendement met en zonder hefboom.
De multiples: hoeveel keer je geld terug?
Daarom kijken beleggers ook naar de zogenaamde multiples. Die vullen de IRR aan met informatie over het absolute rendement. De belangrijkste is de TVPI, de Total Value to Paid-In capital. Het is een simpele rekensom: deel de totale waarde door wat je hebt ingelegd. Een TVPI van 2,0 betekent dat je twee euro terugkrijgt voor elke euro die je hebt gestopt. Wel telt de TVPI zowel geld op dat je al hebt ontvangen als waarde die nog in bedrijven zit. Die laatste is een schatting. Pas als alles is verkocht, weet je wat je echt hebt verdiend.
Daarom wordt de TVPI gesplitst in twee componenten. De DPI, Distributions to Paid-In, meet wat je daadwerkelijk hebt ontvangen. Een DPI van 1,0 betekent dat je je inleg hebt teruggekregen; alles daarboven is winst. De RVPI, Residual Value to Paid-In, is de restwaarde die nog in het fonds zit. Samen vormen ze de TVPI.
In het begin van een fonds is de TVPI vaak lager dan 1,0 door opstartkosten. De RVPI is dan gelijk aan de TVPI omdat er nog niets is uitgekeerd. Naarmate het fonds vordert en bedrijven worden verkocht, stijgt de DPI en daalt de RVPI. Aan het eind, als alle investeringen zijn afgewikkeld, is de DPI gelijk aan de TVPI.
IRR en multiples vullen elkaar aan. De IRR houdt rekening met de tijdswaarde van geld, maar zegt niets over het absolute rendement. De multiples laten zien hoeveel je terugkrijgt, maar negeren wanneer dat gebeurt. Samen geven ze een completer beeld.
Vergelijken met de beurs
Een belangrijke vraag is: doet private equity het beter dan gewone aandelen? Dat vergelijken is lastig. Bij aandelen kun je elke dag zien wat ze waard zijn en wordt het rendement tijdgewogen berekend. Bij private equity niet. Daarvoor is de PME-methode ontwikkeld, de Public Market Equivalent. Je doet alsof je hetzelfde geld op dezelfde momenten in een beursindex stopt, bijvoorbeeld de S&P 500 of de MSCI World. Elke kapitaalopvraging van het private equity fonds wordt gespiegeld als een hypothetische aankoop in de index. Zo krijg je twee vergelijkbare IRR’s.
Als de IRR van het private equity fonds hoger is dan de IRR van de hypothetische beursportefeuille, heeft het fonds het beter gedaan dan de markt. Er is ook een verbeterde versie: de PME+. Die lost een technisch probleem op dat ontstaat als een fonds vroeg grote bedragen uitkeert. De PME+ schaalt de uitkeringen met een correctiefactor totdat de eindwaarde van de hypothetische beursportefeuille gelijk is aan de restwaarde van het private equity fonds.
De vergelijking met Amerikaanse aandelen
Private equity wordt vaak vergeleken met Amerikaanse aandelen. En dan is de conclusie soms: private equity doet het niet beter. Maar die vergelijking is niet helemaal eerlijk. Allereerst wordt er in de vergelijking leverage toegepast op het rendement van beursgenoteerde aandelen, om de leverage met private equity ‘gelijk’ te trekken. Maar het werken met geleend geld op de beurs is een wezenlijk anders en hoger risico dan de in convenanten vastgelegde leverage bij private equity.
Verder doen Amerikaanse aandelen het extreem goed sinds de Grote Financiële Crisis van 2008. Dat komt voor een belangrijk deel door juist de tucht van private equity. Beursgenoteerde bedrijven hebben geleerd van private equity en voelen ook steeds meer de hete adem van private equity in hun nek, vooral in de VS. Ze zijn daardoor scherper gaan letten op kosten en efficiëntie. Daar kwam iets bij: de extreem lage rente. Bedrijven konden goedkoop geld lenen. Dat geld gebruikten ze om eigen aandelen terug te kopen. Door die inkoop steeg de winst per aandeel en daarmee de koers. De grootste kopers op de Amerikaanse beurs waren jarenlang de bedrijven zelf.
Dus als je private equity vergelijkt met Amerikaanse aandelen, vergelijk je eigenlijk appels met appels. De hoge rendementen op de beurs zijn mede te danken aan technieken die uit de private equity wereld komen. Zonder private equity had de beurs het waarschijnlijk minder goed gedaan.
Context is alles
Geen enkel getal vertelt het hele verhaal. Een rendement van twintig procent in een crisisjaar is heel wat anders dan hetzelfde rendement in een goed jaar. Het maakt ook uit in welk land of welke sector het fonds belegt. Bij private equity zijn de verschillen tussen goede en slechte fondsen enorm, veel groter dan bij gewone beleggingen. Het kiezen van de juiste manager is daarom cruciaal.
Kijk nooit naar maar één getal. De IRR zegt iets over snelheid en tijdwaarde, maar kan misleiden door de herinvesteringsaanname en hefboomwerking. Let op het verschil tussen bruto en netto. De multiples zeggen iets over totaal rendement, maar de RVPI is een schatting. Kijk vooral naar de DPI om te zien wat er echt is uitbetaald. De PME vergelijkt met de beurs, maar die vergelijking is niet altijd eerlijk.
Het beste is om al deze maatstaven samen te bekijken. Door IRR, multiples en PME te combineren met kennis van de marktomstandigheden krijg je het meest complete beeld. Alleen zo kun je bepalen of een private equity fonds echt goed heeft gepresteerd, of dat het gewoon meeliftte op goede tijden.
Han Dieperink, Chief Investment Officer
Abonneer op deze nieuwsbrief via www.aureus.eu/nieuwsbrief
Gerelateerde artikelen
De magische 4%
Lange tijd rekende Nederland met vier procent. Pensioenfondsen gingen ervan uit dat hun beleggingen gemiddeld dat rendement haalden. Toekomstige uitkeringen
Meer lezen
De semiconductorsupercyclus is nog niet voorbij
Chipaandelen corrigeren hard, maar de semiconductorsupercyclus is nog niet voorbij. Kunstmatige intelligentie en robots stuwen de vraag.
Meer lezen
Financiële repressie
Het IMF waarschuwt voor de terugkeer van financiële repressie Wat betekent dit stille schuldenmiddel eigenlijk voor obligaties en aandelen?
Meer lezen
