Japan versus de Verenigde Staten

De Amerikaanse aandelenmarkt sloot afgelopen week op een nieuw all-time-high. In de MSCI-wereldindex is het gewicht van de Verenigde Staten nu meer dan 70 procent. Van de grote aandelenmarkten is er dit jaar maar één markt die de Verenigde Staten weet bij te houden en dat is Japan. Wie terugkijkt over de afgelopen tien jaar ziet zelfs dat de Japanse aandelenmarkt (de Nikkei) de Dow Jones Industrial index (de Dow) heeft verslagen. Nu zijn het wel twee bijzondere indices, want ze zijn alle twee prijsgewogen. Beide indices zijn simpel een optelsom van de prijzen van de onderliggende aandelen, met als gevolg dat aandelen met een hoge prijs veel zwaarder wegen dan aandelen met een lage prijs. De reden dat de bull-markt in Japanse aandelen aan velen voorbij is gegaan is dat in dezelfde periode de dollar sterk steeg ten opzichte van de yen.

Japanse bedrijven presteren beter

Onderliggend presteerden Japanse bedrijven beter dan Amerikaanse bedrijven in die periode, met dank aan Abenomics. Meer dan dertig jaar geleden was het gewicht van Japanse aandelen in de wereldindex circa 45 procent. Dat was ongeveer drie keer zo zwaar als het aandeel van het Japanse BBP in de wereldeconomie. De manier om in de jaren tachtig rendement te maken was door simpelweg in te zetten op Japanse aandelen. Het gewicht van de Verenigde Staten in de MSCI World is nu ook circa drie keer het aandeel van het Amerikaanse BBP in de wereldeconomie. Verschil is wel dat Japan – in ieder geval met de kennis achteraf – in een stevig zeepbel zat. Japanse banken waren wel gewaardeerd op 200 keer de winst. De oppervlakte van het keizerlijk paleis in Tokyo (wel inclusief de tuin) was meer waard dan de hele staat Californië.

Waardering op lange termijn

Amerikaanse bedrijven zijn veel goedkoper dan Japanse aandelen toen. Zeker als gecorrigeerd wordt voor de grote tech-bedrijven en de sectorverdeling dan zijn Amerikaanse aandelen vergelijkbaar gewaardeerd met de rest van de wereld. De enige grote uitschieter is China op 8 keer de winst. Op lange termijn is waardering een belangrijke factor voor wat betreft rendement. Na de piek in de Japanse waardering in 1990 volgden enkele decennia waarin Japanse aandelen per saldo daalden. De zeepbel liep leeg, niet alleen in de aandelenmarkt, maar ook in de vastgoedmarkt en vormde de basis voor een lange periode waarin de Japanse economie voortdurend flirtte met deflatie.

VS versus China/Japan

De grote vraag die beleggers zich nu zouden moeten stellen, is of Japanse aandelen in de komende tien jaar beter zullen presteren dan Amerikaanse aandelen. Het waarderingsverschil is optisch niet zo groot, alleen is het verbeterpotentieel in Japan vele malen groter dan in de Verenigde Staten. Verder wordt Japan nu steeds vaker gezien als veilig alternatief voor een rechtstreekse belegging in Chinese aandelen, overigens ook door de Chinezen zelf, getuige de instroom van Chinees geld dit jaar.

Het ontstaan van value

Op dit moment zijn er beleggers die niet meer willen beleggen in China. Dat hebben we lange tijd ook gezien in Japan. Het is een typisch proces dat ervoor zorgt dat er sprake is van echte value: undervalued, underresearched, underowned. Sinds Abenomics gaat het beter in Japan, maar toch geven beleggers de voorkeur aan de Verenigde Staten, met een duidelijke voorkeur voor Big Tech. Japan is in wereldwijde portefeuilles nog altijd onderwogen. Op korte termijn lijkt de Amerikaanse aandelenmarkt de beste kaarten te hebben. De kans is zelfs groot dat er sprake is van een zeepbel in Big-Tech-aandelen en waarderingstechnisch kunnen die aandelen zelfs nog verdubbelen voordat er überhaupt sprake is van een echte zeepbel. De vraag is wel wat er na zo’n piek volgt. Nu is het erg lastig om een piek in een zeepbel aan te geven. De enige remedie is om niet alles op de zeepbel in te zetten, maar ook te spreiden naar markten die nu weinig kansrijk ogen, maar fundamenteel wel de potentie hebben om goed te presteren, al was het maar door de valutaire verschillen.

Han Dieperink, Chief Investment Officer

Foto: De Nederlandse residentie in Tokyo, één van de weinige panden in de stad die de Tweede Wereldoorlog heeft overleeft, mede dankzij de ruime tuin op het ambassadeterrein.

Disclaimer