Het einde van de economische cyclus

15 december 2024

Het voorspellen van de toekomst komt vaak neer op het kijken in de achteruitkijkspiegels vanuit een rijdende auto. Veel voorspellingen zijn dan ook gebaseerd op vergelijkbare gebeurtenissen in het verleden. Vaak werkt dat nog ook. Het is gevaarlijk om te stellen dat het ‘dit keer anders’ is. Toch weten we tegelijkertijd dat de toekomst altijd anders is dan het verleden, net als in de eeuwig rijmende geschiedenis van Mark Twain. De economische cyclus lijkt in dat opzicht als iets dat onvermijdelijk is. Toch is dat niet het geval. In de natuurlijke staat van de economie is er sprake van expansie. Afwijkingen van die lange termijn groeitrend worden veroorzaakt door schokken. Dat kan een positieve of een negatieve schok zijn. Nu zijn schokken per definitie onvoorspelbaar. Recessies worden veroorzaakt door een negatieve schok, bijvoorbeeld een financiële crisis, geopolitieke onrust, een sterk stijgende olieprijs, maar ook de acties van monetaire beleidsmakers.

De meest voorspelde recessie

Al sinds 2022 wordt er een recessie voorspeld. Eind 2022 was nog 85 procent van de economen daarvan overtuigd. Op zich is zoiets voorspellen knap, gelet op het feit dat recessies worden veroorzaakt door een onvoorspelbare schok. In 2023 en ook in 2024 was er geen sprake van een recessie. Er waren wel indicatoren die een recessie voorspelden zoals de omgekeerde rentecurve (lange rente lager dan de korte rente) en het Sahm-regel (werkloosheid een half procent hoger dan laagste punt afgelopen jaar). Beide indicatoren waren voorafgaand aan de pandemie 100 procent accuraat.

Toch is ook volgend jaar een recessie onwaarschijnlijk. Nu kan dat komen doordat de twee indicatoren (de omgekeerde rentecurve en de Sahm-regel) niet langer werken. Zo zal de omgekeerde rentecurve ongetwijfeld samenhangen met het onconventionele monetaire beleid van de laatste jaren en de ongezonde belangstelling van grote institutionele beleggers in het kader van asset/liability modeling en liability driven investing. Verder is de werkloosheid volgens de Sahm-regel wel gedaald, maar de arbeidsmarkt was ongekend krap in de periode 2020-2022. Om werknemers te vinden, moesten de salarissen omhoog. Kortom, dit keer is het anders.

Ingrijpen monetaire en fiscale autoriteiten

In de afgelopen decennia hebben de autoriteiten steeds meer vat gekregen op de economie. Dat begon al na de kracht van 1987. Het risico van zo’n kracht is dat financiële markten vat krijgen op de economie. Normaal is de beurs een afspiegeling van de economie, maar toen dreigde de staart met de hond te zwaaien. Om dat te voorkomen werd de ‘President’s Working Group on Financial Markets opgericht, in de volksmond inmiddels beter bekend als het ‘Plunge Protection Team’. In de jaren daarna was Fed-voorzitter Greenspan er bij elke eventuele terugval op de beurzen als de kippen bij om een recessie te voorkomen. Financiële markten begonnen de spreken van de ‘Greenspan-put’, het feit dat centrale banken een te grote onrust op de beurs wilden voorkomen.

Na de Grote Financiële Crisis en de Coronapandemie is het arsenaal van beleidsmakers fors uitgebreid. Het opkopen van obligaties, negatieve rentes, monetaire financiering, maar ook vergaande mogelijkheden om een bankencrisis te voorkomen. Dat heeft er de afgelopen jaren ook voor gezorgd dat de regionale bankencrisis in de Verenigde Staten (waar voor de goede orde een groot deel van het eigen vermogen van de banken op papier verdween) niet zorgde voor een wereldwijde crisis. Sinds de Grote Financiële Crisis laten ook de fiscale autoriteiten zich niet onbetuigd. Dat werd nog een keer versterkt door de Coronapandemie. De overheid lijkt er tegenwoordig voor te zijn om elk probleem in de maatschappij op te lossen, met veel geld, ‘whatever it takes’. De recessie krijgt geen kans.

De veranderde economie

Een andere reden waarom de economie minder gevoelig is voor plotselinge schokken is het feit dat er minder op voorraad wordt gewerkt. In het verleden legden bedrijven grote voorraden aan op basis van de economische vooruitzichten. Als de uiteindelijke vraag om welke reden dan ook tegenviel, zorgde de voorraadcorrectie voor een tijdelijke terugval en het einde van de cyclus. Veel bedrijven werken volgens het just-in-time principe en alhoewel gedurende de coronapandemie dat meer een just-in-case principe leek te worden, gaat ‘just-in-time’ vooral over prijs waardoor elk bedrijf dit principe zo veel mogelijk zal proberen toe te passen. Prijs is in dit geval een belangrijke, zo niet de belangrijkste drijfveer. Veel bedrijven die lokaal en dichtbij willen produceren zullen uiteindelijk toch blijven kiezen voor de laagste prijs. Het is net als met de consument die tegen globalisering is, maar elke zaterdag toch met twee tassen vol ‘geglobaliseerde’ boodschappen de supermarkt uitloopt.

Tegenwoordig is de dienstensector een steeds groter onderdeel van de economie en bij diensten is er geen sprake van voorraden, dus is er ook geen voorraadeffect. Veel dienstensectoren zijn in de afgelopen jaren ook overgegaan op een abonnementsmodel. Neem bijvoorbeeld de cloud. Daarvoor zijn geen hoge investeringen vereist, een simpel abonnement volstaat. Zo’n abonnementsinkomen is veel gelijkmatiger en dat draagt ook bij aan het einde van de economische cyclus. Bovendien is er wel degelijk sprake van globalisering in de diensteneconomie. Dankzij de coronapandemie kan iedereen tegenwoordig thuis werken, winkelen en leren. Dat kan op 20 kilometer afstand van het werk, maar ook op 4.000 kilometer op een totaal ander continent. Dit zorgt voor veel meer flexibiliteit, waarmee ook een recessie voorkomen kan worden.

Zachte landing is de norm

Door al deze maatregelen zijn de schulden bij overheden wel groter geworden. Ironisch genoeg is de rente in landen met veel schuld lager dan de rente in landen met weinig schuld. Kennelijk doen overheden er goed aan om veel schulden te maken. Overheden die zuinig aan doen, hebben te maken met een hogere rente. Dat komt ook omdat elke schuld iemand anders zijn bezit is. Tegenover al die schuld staat ook veel bezit. Japan staat bekend om de hoogste schuldenlast afgezet tegen het BBP, maar ook als het land met de laagste rente.

Die rente is dus meer een afspiegeling van een spaarbubbel dan een schuldenbubbel. De vraag moet omhoog om die spaarbubbel te adresseren, bijvoorbeeld door via export een overschot op de lopende rekening te creëren of door meer vraag te creëren vanuit de overheid. Dat laatste hoef je politici maar één keer te zeggen. Wat verder opvalt is een groot verschil tussen de VS en Europa. De Amerikanen hebben er voortdurend voor gezorgd dat monetaire of fiscale overheden de negatieve uitslagen van de economische cyclus compenseerden, terwijl Europa als gevolg van de Maastricht-criteria fiscaal te conservatief is gebleven, wat deels de groeiverschillen tussen beide regio’s zou kunnen verklaren.