Het belang van private equity in portefeuille

Het is algemeen bekend dat private equity-investeringen hogere rendementen bieden in vergelijking met beursgenoteerde aandelen. Toch biedt private equity ook uit oogpunt van diversificatie voordelen en daarmee gaat het portefeuillerisico ten opzichte van een portefeuille met 100 procent beursgenoteerde aandelen omlaag. Het is misschien niet verrassend dat er over het algemeen wordt aangenomen dat private equity een hoge samenhang heeft met beursgenoteerde aandelen. Verwacht mag worden dat stijgingen en dalingen van hun rendementen nauw met elkaar synchroon lopen. Een aantal van de belangrijkste factoren die de rendementen van private equity bepalen, zoals winstgevendheid van bedrijven en aankoop- en exitprijzen, worden immers beïnvloed door veel factoren die ook de prestaties van beursgenoteerde aandelen ondersteunen. Uit onderzoek blijkt echter dat de correlatie niet zo hoog is als veel investeerders denken en dat deze in de loop van de tijd kan veranderen.

Samenhang private equity met beursgenoteerde aandelen

Bij de samenhang in rendement en risico tussen in dit geval private equity en beursgenoteerde aandelen wordt gekeken naar de correlatie. Correlatie laat zien of er een verband is tussen twee of meerdere variabelen. Een correlatiecoëfficiënt kan de richting van het verband (positief, negatief) laten zien en geeft ook aan hoe sterk dat verband is. De driejarige voortschrijdende correlatie van de Amerikaanse buyout-markt met de MSCI Noord-Amerika fluctueerde tussen de 0,5 tot boven de 0,9, maar lag meestal in het bereik van 0,7 – 0,9. Met een gemiddelde correlatie van 0,82 sinds 2000 zou dit suggereren dat de toevoeging van een portefeuille van Amerikaanse buyout-fondsen enige diversificatievoordelen kan bieden aan een portefeuille van Amerikaanse aandelen.

De afgelopen kwartalen is de correlatie geleidelijk toegenomen na een periode van 4 jaar waarin deze minder dan 0,8 was, en momenteel schommelt deze rond de 0,8 – 0,9. Diezelfde correlatie heeft in Europa in het verleden veel meer gefluctueerd, maar is sinds 2015 duidelijk toegenomen. Daarvoor zijn verschillende verklaringen. Tot enkele jaren geleden waarderen Europese beheerders hun private equity in portefeuille conservatiever. Dat is ook af te leiden uit de waardestijging van 15 tot 25 procent die werd gerealiseerd bij verkoop. In de Verenigde Staten lagen die waardestijgingen duidelijk lager.

Verder zijn er ook duidelijke verschillen in sectorwegingen. Amerikaanse sectorwegingen sluiten veel meer aan bij de sectorweging van Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven. Private equity heeft nu eenmaal een duidelijke voorkeur voor IT en in Europa zit er, in tegenstelling tot in de VS, nauwelijks IT in de index. Dat verklaart ook voor een belangrijk deel de verschillen in rendement tussen Europa en de VS. Tot slot was de ontwikkeling van de Amerikaanse private equity industrie tot voor kort veel verder dan in Europa, maar inmiddels heeft Europa een inhaalslag gemaakt. De waardering van Europese private bedrijven komt nu meer overeen met hun beursgenoteerde tegenhanger.

Waardering van private equity

Op het moment dat het economische tij wat tegenzit, zie je dat meteen in de waarderingen op de beurs, maar niet of met enige vertraging bij private equity. Als we een aantal koppen in de media mogen geloven, steken private equity-managers hun kop in het zand en weigeren ze hun portefeuilles af te schrijven. Deze mening is gebaseerd op een gebrek aan begrip van hoe private equity-managers hun portefeuilles waarderen. Waarderingen van private equity zijn niet gelijk aan het waarderen van beursgenoteerde aandelen met leverage, zoals sommige nogal tendentieus aannemen.

Er wordt soms wel gesteld dat private equity beheerders kunnen weigeren hun portefeuille af te waarderen. Maar private equity beheerders herwaarderen hun portefeuilles elk kwartaal op bottom-up basis. Ze doen dit in overeenstemming met de International Private Equity and Venture Capital Valuation (IPEV) richtlijnen, International Financial Reporting Standards (IFRS) en US General Accepted Accounting Principles (GAAP) accounting standards.

Er is ook geen prikkel voor private equity om zaken zonniger voor te stellen dan die daadwerkelijk is. De carried interest van private equity- het equivalent van een performance fee – wordt alleen betaald over contanten die worden ontvangen uit de realisatie van investeringen. In feite is de markt gewend geraakt aan private equity-beheerders die bedrijven verkopen tegen een hogere waarde dan de ongerealiseerde waardering.

Meer toegevoegde waarde private equity

Private equity-beheerders zijn ook veel beter in het kopen, creëren van waarde en ondersteunen van hun portfoliobedrijven dan tien jaar geleden. Tegenwoordig hebben ze operationele experts in dienst die helpen bij het identificeren en versnellen van de autonome groei van portfoliobedrijven, terwijl buy-and-build-strategieën doorgaans een groter deel uitmaken van hun investeringsplannen. De moderne buyoutmanager maakt optimaal gebruik van het governancemodel van private equity en is in staat om belangrijke transities (energie, digitaal, kunstmatige intelligentie) te realiseren en daarmee extra waarde toe te voegen.

Geholpen door de meerderheidscontrole over de portfoliobedrijven (of op zijn minst een aanzienlijke minderheidsinvestering), evenals toegenomen rol bij het bepalen en implementeren van strategische richting, helpen daarbij. De dagen van passieve investeringen en het vertrouwen op financiële engineering zijn voorbij; dat soort private equity-beheerders zouden het vandaag de dag niet overleven.

Han Dieperink, Chief Investment Officer

Disclaimer