Het beleggingsadvies van Warren Buffet is om 10 procent in kortlopende Treasuries te stoppen en 90 procent in een goedkoop indexfonds op de S&P 500 index. Voor het gemak gaan we er maar even van uit dat daar uitsluitend Amerikaanse aandelen in zitten.  Wijlen Jack Bogle zou ook niet buiten de VS beleggen. De typische Amerikaanse belegger heeft minder dan 20 procent in aandelen buiten de Verenigde Staten. Nu hebben de meeste beleggers een ‘home bias’, maar in dit geval is die ‘home bias’ wel extreem. Nu helpt het dat Amerikaanse aandelen sinds de Grote Financiële Crisis uitstekend presteren. Mensen hebben de neiging een grotere waarde toe te kennen aan gebeurtenissen in het recente verleden dan gebeurtenissen verder terug in de geschiedenis. Het laatste wat tegen ons wordt gezegd, wordt het beste onthouden. Dit wordt ook wel de recency bias (recentheidseffect) genoemd. Verder zijn er vanuit de meest liquide aandelenmarkt ter wereld (de VS) wel enkele hordes te nemen om buiten de VS te beleggen. Meestal zijn de kosten hoger en worden ze geconfronteerd met valutarisico. Dat is voor een Amerikaanse belegger anders dan voor een belegger buiten de Verenigde Staten die in Amerikaanse aandelen wil beleggen. Omdat de dollar de reservemunt is, wordt deze munt sterker in tijden van crisis, wat zorgt voor een extra bescherming voor beleggers die hun dollarrisico niet hebben afgedekt. Toch is het niet verstandig om vrijwel uitsluitend in Amerikaanse aandelen te beleggen.

Aanleiding voor dit artikel is een interview met Ludovic Phalippou in het FD afgelopen week. Volgens zijn onderzoek (enkele jaren terug) is het rendement van private equity niet superieur aan dat van de aandelenmarkt. Nu is er niets mis met dat onderzoek, alleen gebruikt hij voor zijn onderzoek nu net een periode dat Amerikaanse aandelen buitengewoon veel beter hebben gepresteerd dan andere aandelen. Meer specifiek zijn het Amerikaanse groei-aandelen die in deze periode over meerdere jaren veel beter hebben gepresteerd. Wie naar Amerikaanse value-aandelen kijkt over deze periode en die vergelijkt met historische rendementen ziet niet zoveel verschillen, maar wie het rendement op groei-aandelen vergelijkt met de historie ziet wel erg grote verschillen. Daarbij komt dat het juist aan private equity is te danken dat Amerikaanse aandelen over deze periode zo’n hoog rendement hebben laten zien.

Er zijn minimaal drie onderdelen waarmee private equity heeft bijgedragen aan het rendement op beursgenoteerde aandelen sinds 2006. In de eerste plaats is private equity een broedplaats/financier voor jonge bedrijven. In tegenstelling tot de rest van de wereld is juist dit onderdeel (venture capital) in de Verenigde Staten veel beter ontwikkeld. Een bedrijf starten met een goed idee is zelfs zo eenvoudig dat zo’n beetje elke Nobelprijswinnaar na het winnen van de prijs vertrekt naar de Verenigde Staten. De samenwerking tussen private equity en de top-universiteiten is uitstekend en veel van deze jonge bedrijven zijn in de afgelopen decennia overgenomen door grote tech-bedrijven of grote tech-bedrijven geworden. Alleen al een private equity-fonds als Sequoia Capital stond aan de wieg van onder andere Apple, Cisco, Google, Nvidia, Airbnb, Palo Alto Networks, ServiceNow, YouTube, Snowflake, Stripe en Whatsapp. Die concentratie van tech-bedrijven kan niet zonder een goedwerkende private equity sector. 

Verder is private equity vooral geïnteresseerd in bedrijven die een hoge stabiele kasstroom genereren. In kapitaalintensieve cyclische bedrijven zijn ze meestal niet geïnteresseerd. Nu is het zo dat een bedrijf bestaat uit verschillende onderdelen en dat kapitaalintensieve  en laag-renderende onderdelen worden gecombineerd met hoog-renderende onderdelen. Zo’n bedrijf is door private equity te optimaliseren door kapitaalintensieve onderdelen uit te besteden (meestal naar Azië) en de hoog-renderende onderdelen te behouden. Daardoor stijgt het rendement op het eigen vermogen fors en heeft men tegelijkertijd kapitaal vrijgemaakt. In de praktijk worden dit platformbedrijven genoemd en alleen al in de Verenigde Staten zijn er meer dan duizend. Deze operationele verbeteringen kunnen bedrijven natuurlijk ook zelf bedenken, maar zijn ontstaan door de tucht van private equity.

Naast de operationele kant is er ook de financiële kant waar private equity veel invloed op heeft gehad. Nog niet zo lang geleden vonden bedrijven het prettig om een grote hoeveelheid liquiditeiten aan te houden, liquiditeiten die ook nog eens laag renderen. Private equity is voortdurend op zoek om kapitaal vrij te maken en zo een deel van de investering terug te krijgen. Beursgenoteerde bedrijven die hun balans niet hebben geoptimaliseerd kunnen op aandacht rekenen van private equity bedrijven. Daardoor zijn de grootste kopers van de Amerikaanse aandelen sinds 2006 de bedrijven zelf, uiteraard geholpen door de extreem lage rente. Er werd zelfs volop geld geleend om eigen aandelen in te kopen. Gevolg was een sterk stijgende winst per aandeel en uiteindelijk kunnen koersen niet anders dan volgen. 

Het aardige van de studie van Phalippou is dat hij onbedoeld de aandacht heeft weten te vestigen op de toegevoegde waarde van private equity. Mede daardoor is de Amerikaanse aandelenmarkt één van de meest efficiënte ter wereld geworden. Dat heeft in de afgelopen jaren bijgedragen aan de uitzonderlijke performance. De grote vraag is nu of dit ook geldt voor de komende 15  plus jaar? Wie alleen maar kijkt naar bijvoorbeeld Japanse aandelen, ziet dat daar nog veel meer te doen is voor private equity. Op de wat langere termijn is de outperformance, ook die van Amerikaanse aandelen, wel degelijk cyclisch en niet structureel van aard. 

Han Dieperink, Chief Investment Strategist

Schrijf in op deze nieuwsbrief via homepage van www.aureus.eu

Voor tussentijdse updates, volg Auréus op Linkedin

De besluiten van het Macrocomité van Auréus worden gebruikt voor de invulling van de Actieve portefeuille. In deze portefeuille worden aandelen, obligaties en alternatieve beleggingen over- of onderwogen en kunnen er actieve keuzes worden gemaakt voor bepaalde sectoren, regio’s, obligaties, looptijden ect. Risicobeperking is een belangrijk onderdeel van de Actieve portefeuille. De Markt/Factor portefeuille wijkt slechts beperkt af van de index (MSCI ACWI IMI). Er is sprake van een structurele allocatie naar vijf factoren om de factorpremie op lange termijn te innen. Daarom worden keuzes van het Macrocomité niet meegenomen. Wel wordt er geherbalanceerd wanneer het portefeuillegewicht 10 procent afwijkt van de neutrale allocatie. De SRI-Impact-portefeuille heeft een focus op duurzame en impactvolle beleggingen/bedrijven, de benchmark voor deze portefeuille is de MSCI ACWI SRI. Om een kern van duurzame SRI-fondsen bevinden zich 6 impactsatellieten. Keuzes gemaakt in het Macrocomité worden voor zover relevant meegenomen in de SRI-Impact-portefeuille. Voor de Individuele Aandelenportefeuille maken wij gebruik van de research en beleggingsfilosofie van Financiële Diensten Amsterdam (FDA). Deze op groei- en kwaliteitsaandelen gerichte research/strategie heeft een allocatie naar Europese en Amerikaanse aandelen. Het doel is de outperformance van de benchmark (MSCI World). Keuzes gemaakt in het Macrocomité ten aanzien van over- of onderwegen van aandelen en obligaties worden meegenomen voor de allocatie in de Individuele Aandelenportefeuille, voor de regio- en de sectorverdeling volgen wij de research van FDA. Auréus streeft er naar om correcte en actuele informatie te verstrekken afkomstig van betrouwbare bronnen, maar kan de juistheid en volledigheid van de informatie in deze publicatie niet garanderen. Aan deze publicatie kunnen derhalve geen rechten worden ontleend. Auréus aanvaardt geen aansprakelijkheid voor enige directe of gevolgschade voortvloeiende uit het gebruik van deze publicatie of de inhoud ervan. Deze publicatie is niet bedoeld als een aanbod of verzoek tot aan- of verkoop van een financieel instrument en moet evenmin worden beschouwd als een persoonlijk beleggingsadvies, aangezien de inhoud van deze publicatie niet is toegesneden op de individuele (financiële) situatie en doelstellingen van beleggers. Potentiële beleggers worden er nadrukkelijk op gewezen dat aan beleggen financiële risico’s zijn verbonden. Zij dienen dan ook goed kennis te nemen van de inhoud van relevante informatie over desbetreffende belegging (prospectus, informatiememorandum, essentiële beleggersinformatie, essentiële-informatiedocument etc.) en worden geadviseerd onafhankelijk advies in te winnen om zich een goed oordeel te kunnen vormen over die risico’s en/of deze risico’s passen in/bij hun beleggingsdoelstellingen, financiële situatie, risicoprofiel en risico acceptatie. De waarde van een belegging kan fluctueren. Het is mogelijk dat beleggers bij verkoop of beëindiging van hun belegging minder terugkrijgen dan hun inleg. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst